La commercialisation d’un fonds luxembourgeois est un acte réglementé. Qui peut être approché, dans quel pays, avec quels documents et après quelle notification dépend du fonds, de son gestionnaire et des investisseurs — et la réponse façonne la structure dès le premier jour. Les outils sont les passeports UCITS et AIFMD, la pré-commercialisation, les régimes nationaux de placement privé et les règles sur les communications publicitaires ; hors de l’UE, la Suisse, le Royaume-Uni et les États-Unis ajoutent chacun les leurs. Nous planifions et menons la distribution d’UCITS, de fonds UCI Part II, de SIF, de SICAR, de RAIF et de sociétés en commandite — sous la conduite d’un associé, à honoraires fixes.
Selon la loi AIFM, la commercialisation est toute offre ou tout placement, direct ou indirect, de parts ou d’actions d’un FIA, à l’initiative de l’AIFM ou pour son compte, auprès d’investisseurs domiciliés ou ayant leur siège statutaire dans l’UE (article 1(9), reprenant l’article 4(1)(x) de l’AIFMD). Ce qui compte, c’est de qui vient l’initiative — non pas si l’investisseur souscrit, ni si c’est un agent placeur ou une entité affiliée qui mène la discussion. La CSSF ne traite pas comme commercialisation les projets de documents ne permettant pas de souscrire, les mandats de gestion discrétionnaire, le conseil en investissement ou les propres décisions d’investissement d’un fonds de fonds (FAQ de la CSSF sur la loi AIFM, Q21.B, Q21.M à O).
La catégorie de l’investisseur décide de ce qui est permis. Un investisseur professionnel est un client professionnel, ou un client qui peut à sa demande être traité comme tel, au sens de l’annexe II de MiFID II (article 1(53)) ; tous les autres sont des investisseurs de détail. Les SIF, SICAR et RAIF sont réservés aux investisseurs avertis : investisseurs institutionnels ou professionnels, ou tout autre investisseur qui confirme ce statut par écrit et investit au moins EUR 100 000 ou fait l’objet d’une évaluation par une banque, une entreprise d’investissement, une société de gestion ou un AIFM agréé (lois SIF, SICAR et RAIF, article 2, telles que modifiées en 2023). Cette catégorie nationale ne voyage pas : le passeport AIFMD ne couvre que les investisseurs professionnels.
Un AIFM UE agréé peut commercialiser les FIA UE qu’il gère auprès d’investisseurs professionnels dans toute l’UE avec une seule notification par fonds. La CSSF reçoit le dossier, le vérifie et, dans les 20 jours ouvrables suivant un dossier complet, autorise la commercialisation au Luxembourg ou transmet le dossier aux autorités d’accueil ; la commercialisation peut commencer à la date à laquelle la CSSF notifie le gestionnaire (loi AIFM, articles 29 à 30 ; AIFMD, articles 31 à 32). Les modifications substantielles sont notifiées un mois avant une modification prévue ou immédiatement après une modification imprévue. Les notifications passent par l’eDesk de la CSSF, qui ne perçoit aucune redevance pour celles-ci.
Trois points sont souvent négligés. Un RAIF ou une SCSp non réglementée a besoin d’une notification même pour être commercialisé au Luxembourg ; un fonds UCI Part II, un SIF ou une SICAR n’en a pas besoin, car la CSSF les surveille déjà (article 29(1)). Le passeport est réservé aux AIFM agréés : un gestionnaire enregistré sous les seuils n’en a aucun et s’appuie sur le label EuVECA ou EuSEF ou sur les règles nationales. Et l’État d’accueil conserve son mot à dire sur les modalités de commercialisation et peut percevoir des redevances ; les autorités nationales et l’ESMA publient les règles et redevances de chaque pays (AIFMD, article 32(5) ; règlement (UE) 2019/1156, articles 5, 6, 10 et 11).
Un UCITS est conçu pour la distribution au public dans toute l’UE. La société de gestion ou la SICAV autogérée adresse à la CSSF une lettre de notification accompagnée du prospectus, du règlement de gestion ou des statuts, des derniers rapports et du document d’informations clés ; la CSSF transmet le dossier complet dans les dix jours ouvrables, et l’UCITS peut accéder au marché d’accueil à compter de la date à laquelle la CSSF lui notifie la transmission (loi de 2010, article 54 ; directive UCITS, article 93). L’État d’accueil ne peut imposer ni exigences ni procédures supplémentaires (directive, article 91(2)).
Dans chaque État d’accueil, l’UCITS met à disposition des facilités pour les investisseurs de détail — traitement des souscriptions et des rachats, information, réclamations — sans présence physique ni tiers local (loi de 2010, article 53 ; directive, article 92). Depuis le 1er janvier 2023, le document d’informations clés PRIIPs a remplacé les informations clés pour l’investisseur de l’UCITS. Les modifications des modalités de commercialisation ou des classes d’actions sont notifiées aux autorités d’origine et d’accueil au moins un mois à l’avance.
Depuis août 2021, un AIFM UE agréé peut tester l’appétit des investisseurs avant qu’un fonds soit établi ou notifié : des informations sur des stratégies ou des idées d’investissement communiquées à des investisseurs professionnels potentiels, sans formulaires de souscription (en projet ou définitifs) et sans documents constitutifs ou d’offre définitifs (loi AIFM, articles 1(58-1) et 28-1 ; AIFMD, articles 4(1)(aea) et 30a). Les projets de documents doivent indiquer qu’ils ne constituent pas une offre et peuvent être modifiés. Dans les deux semaines suivant le début, l’AIFM adresse à la CSSF, via l’eDesk, une lettre informelle indiquant les États membres, les périodes, les stratégies et les fonds. Seuls les entreprises d’investissement, les établissements de crédit, les sociétés de gestion d’UCITS, les AIFM et les agents liés peuvent pré-commercialiser pour son compte, et la pré-commercialisation doit être documentée.
La conséquence est la règle des 18 mois : toute souscription par des investisseurs professionnels dans les 18 mois suivant le début de la pré-commercialisation, dans le fonds pré-commercialisé ou dans un fonds qui en résulte, vaut commercialisation et exige d’abord la notification de passeport — selon la lecture de la CSSF, y compris les souscriptions faites à la propre initiative de l’investisseur. En droit de l’UE, la pré-commercialisation n’est pas ouverte aux gestionnaires enregistrés sous les seuils ni aux gestionnaires non UE (Q&A de l’ESMA sur l’AIFMD) ; les gestionnaires EuVECA et EuSEF peuvent pré-commercialiser selon leurs propres règlements, et la CSSF applique les mêmes conditions aux gestionnaires non UE qui pré-commercialisent au Luxembourg.
Un investisseur qui approche un gestionnaire de sa propre initiative, sans aucune sollicitation préalable, ne fait pas l’objet d’une commercialisation. L’AIFMD ne reconnaît cette sollicitation inversée (reverse solicitation) que dans un considérant (considérant 70) et n’en donne aucune définition. La CSSF l’admet lorsque l’investisseur est venu de sa propre initiative et que personne ne l’a sollicité ; la charge de la preuve incombe à l’AIFM, par exemple au moyen d’une confirmation écrite de l’investisseur, et la présentation de documents à l’initiative du gestionnaire met fin à l’argument (FAQ de la CSSF sur la loi AIFM, Q21.C, Q21.J à L). Elle ne doit jamais servir à contourner l’AIFMD.
En pratique, c’est une porte étroite. La pré-commercialisation la ferme pour 18 mois. Des clauses générales ou des confirmations par simple clic ne prouvent pas l’initiative de l’investisseur, et les contacts via des entités affiliées ou des apporteurs d’affaires valent sollicitation (déclaration de l’ESMA sur la sollicitation inversée, 13 janvier 2021). Les États membres interprètent encore la notion différemment. Nous traitons la sollicitation inversée comme un registre à tenir pour les demandes réellement spontanées, non comme une stratégie de distribution.
Lorsqu’aucun passeport n’est disponible — gestionnaire non UE, fonds non UE ou gestionnaire enregistré sous les seuils — le régime national de placement privé (NPPR) de chaque pays s’applique, et chaque pays peut fixer des règles plus strictes (AIFMD, articles 36(2), 42(2)). Depuis le 16 avril 2026, un gestionnaire ou un fonds non UE n’est éligible que si son pays ne figure pas sur la liste de l’UE des pays tiers à haut risque en matière de blanchiment de capitaux, a signé avec l’État membre concerné un accord d’échange d’informations fiscales conforme à l’article 26 du modèle de convention fiscale de l’OCDE et ne figure pas à l’annexe I de la liste de l’UE des pays et territoires non coopératifs à des fins fiscales ; les obligations de transparence et les accords de coopération s’appliquent comme auparavant (AIFMD, articles 36 et 42 tels que modifiés par la directive (UE) 2024/927). Le passeport pays tiers prévu par l’AIFMD n’a jamais été activé.
Au Luxembourg, un gestionnaire non UE peut commercialiser auprès d’investisseurs professionnels en vertu de l’article 45 de la loi AIFM après avoir déposé un formulaire d’information auprès de la CSSF, et reste soumis au reporting tant que des investisseurs luxembourgeois restent investis. En Allemagne, un gestionnaire UE enregistré sous les seuils peut commercialiser auprès d’investisseurs professionnels et semi-professionnels en vertu du § 330a KAGB si son État d’origine accorde le même accès aux gestionnaires allemands, une fois que la BaFin a reçu une notification complète ; un investisseur semi-professionnel s’engage pour au moins EUR 200 000, signe une déclaration de risque distincte et fait l’objet d’une évaluation par le gestionnaire ou le distributeur (§ 1(19) n° 33 KAGB). Les sponsors hors UE désignent souvent plutôt un AIFM luxembourgeois agréé pour donner le passeport au fonds.
L’AIFMD laisse chaque État membre décider si des FIA peuvent être vendus à des investisseurs de détail, des règles plus strictes étant permises — mais pas plus strictes pour les FIA UE d’autres États membres que pour les FIA nationaux (article 43). Au Luxembourg, seuls les fonds UCI Part II peuvent être vendus à tout type d’investisseur de détail ; les SIF, SICAR et RAIF restent réservés aux investisseurs avertis, et les autres FIA non réglementés aux investisseurs professionnels (loi AIFM, article 46 ; FAQ de la CSSF sur la loi AIFM, Q11.D). Un FIA étranger a besoin d’une autorisation préalable de la CSSF avant d’être vendu à des investisseurs de détail au Luxembourg (règlement CSSF 15-03).
Trois labels de l’UE voyagent jusqu’aux investisseurs de détail avec un passeport. L’UCITS. L’ELTIF, qui depuis le 10 janvier 2024 peut être commercialisé auprès d’investisseurs de détail après une évaluation de l’adéquation, sans investissement minimum et sans plus aucun plafond de 10 % du portefeuille, avec un avertissement écrit lorsque sa durée dépasse dix ans et un droit de rétractation de deux semaines (règlement (UE) 2015/760 tel que modifié par le règlement (UE) 2023/606, articles 30 à 31). Et les EuVECA et EuSEF, pour les investisseurs qui s’engagent pour au moins EUR 100 000 et confirment les risques par écrit. Dès qu’un investisseur de détail est concerné, un document d’informations clés PRIIPs est requis, et les distributeurs appliquent les règles de marché cible de MiFID II.
Toute communication publicitaire — factsheet, présentation, site internet, newsletter, publication sur les réseaux sociaux nommant un fonds — doit être identifiable en tant que telle, présenter les risques et les avantages de manière aussi visible les uns que les autres et être correcte, claire et non trompeuse (règlement (UE) 2019/1156, article 4). Pour un UCITS, elle doit en outre être cohérente avec le prospectus et le document d’informations clés, indiquer où ils peuvent être obtenus, renvoyer à un résumé des droits des investisseurs et préciser que le gestionnaire peut mettre fin à la commercialisation dans un pays. Les orientations de l’ESMA sur les communications publicitaires, appliquées par la CSSF depuis le 2 février 2022 (circulaire CSSF 22/795), précisent ce que cela signifie pour les risques, les coûts, les performances passées et attendues et les allégations en matière de durabilité.
La CSSF n’approuve pas les supports de commercialisation au préalable, mais elle peut les demander à tout moment et applique l’article 4 également à la distribution purement nationale et aux communications adressées aux investisseurs professionnels (FAQ de la CSSF sur les communications publicitaires, Q1.6 à 1.7). Certaines autorités d’accueil demandent à voir les communications destinées aux investisseurs de détail avant leur utilisation (article 7). Les termes liés à la durabilité dans le nom d’un fonds suivent les orientations de l’ESMA sur les noms de fonds, et les allégations contenues dans les supports doivent correspondre aux informations SFDR du fonds — une priorité de la surveillance de la finance durable par la CSSF en 2026. Le gestionnaire reste responsable, quel que soit le nombre de distributeurs qui diffusent les supports.
Un gestionnaire peut cesser la commercialisation d’un fonds dans un État membre où il a été notifié (loi AIFM, articles 29-1 à 31-1 ; AIFMD, article 32a ; loi de 2010, article 54-1 ; directive UCITS, article 93a). Les conditions : une offre globale de rachat ou de remboursement des parts des investisseurs sans frais, rendue publique pendant au moins 30 jours ouvrables et adressée individuellement aux investisseurs connus — non requise pour les FIA de type fermé et les ELTIF ; un avis public ; et la fin ou la modification des contrats avec les intermédiaires. La CSSF transmet la dénotification à l’autorité d’accueil dans les 15 jours ouvrables.
Pour un FIA, le gestionnaire ne peut ensuite pas pré-commercialiser les mêmes fonds, ou des stratégies similaires, dans cet État membre pendant 36 mois (AIFMD, article 32a(3) ; loi AIFM, articles 29-1(4), 30-1(6)). Les investisseurs qui restent continuent de recevoir le rapport annuel et les autres informations requises. La planification paie : un fonds notifié partout « par précaution » paie des redevances d’accueil dans chaque pays, et quitter à nouveau le marché d’un fonds de type ouvert exige une offre de rachat.
Suisse : offrir un fonds étranger à des investisseurs non qualifiés requiert l’approbation de la FINMA (article 120(1) LPCC) ; l’offrir à des particuliers fortunés ayant déclaré vouloir être considérés comme clients professionnels (opting-out), ou à leurs structures d’investissement privées, requiert un représentant et un service de paiement en Suisse (article 120(4) en liaison avec les articles 121 et 123), sauf si l’offre s’inscrit dans une relation de conseil à long terme (article 129a OPCC) ; les offres adressées uniquement à des clients professionnels per se et institutionnels n’exigent ni l’un ni l’autre. Les informations fournies à la demande du client ne constituent pas une offre uniquement si le fonds n’a pas fait l’objet de publicité auparavant (article 3(6) OSFin). Royaume-Uni : pour le Royaume-Uni, tout gestionnaire de l’EEE est un gestionnaire de pays tiers ; un FIA est commercialisé sous le régime national de placement privé après notification à la FCA (AIFM Regulations 2013, regulation 59, ou regulation 58 pour les petits gestionnaires), avec un reporting de transparence annuel ; les UCITS de l’EEE sont reconnus sous l’Overseas Funds Regime (équivalence en vigueur depuis le 16 juillet 2024), et le régime temporaire d’autorisation de commercialisation (Temporary Marketing Permissions Regime) prend fin à la fin de 2026.
États-Unis : un fonds non américain ne peut pas faire d’offre publique aux États-Unis (Investment Company Act, section 7(d)). Les parts sont placées à titre privé en vertu de la Regulation D — Rule 506(b) sans sollicitation générale, Rule 506(c) avec sollicitation générale mais uniquement auprès d’accredited investors vérifiés — avec un Form D déposé dans les 15 jours suivant la première vente ; le fonds s’appuie sur la section 3(c)(1) (au plus 100 bénéficiaires effectifs) ou la section 3(c)(7) (qualified purchasers uniquement), et les offres hors États-Unis relèvent de la Regulation S. Le gestionnaire vérifie son propre statut au regard de l’Advisers Act (foreign private adviser ou exempt reporting adviser) et que les agents placeurs sont des broker-dealers enregistrés. Nous coordonnons chaque marché avec des conseils locaux.
Un UCITS utilise son passeport pour les investisseurs de détail et professionnels dans toute l’UE. Un fonds UCI Part II, un SIF, une SICAR, un RAIF ou une SCSp gérés par un AIFM agréé utilisent le passeport AIFMD pour les investisseurs professionnels ; les investisseurs de détail sont atteints au Luxembourg par un fonds UCI Part II, et ailleurs uniquement là où l’État d’accueil le permet. Un ELTIF ajoute un passeport de détail. Un fonds dont le gestionnaire est enregistré sous les seuils n’a pas de passeport : il utilise le label EuVECA ou EuSEF ou les règles de placement privé pays par pays — ou désigne un AIFM agréé lorsque la distribution s’élargit. Un gestionnaire non UE commercialise sous le régime de placement privé de chaque pays ou passe par un AIFM luxembourgeois agréé. Hors de l’UE, chaque pays cible est un dossier distinct.
Nous intégrons le plan de distribution dans la structure dès le départ : pays cibles et types d’investisseurs, le gestionnaire qui y donne accès, et les documents dont chaque marché a besoin. Puis nous l’exécutons : lettres et registres de pré-commercialisation, notifications de passeport et modifications via la CSSF, dépôts de placement privé avec les conseils locaux, revue des supports de commercialisation au regard du règlement (UE) 2019/1156 et des orientations de l’ESMA, registres de sollicitation inversée et dénotifications — à honoraires fixes convenus à l’avance, pour que vous en connaissiez toujours le coût.
Oui, s’il s’agit d’un UCITS, ou d’un FIA géré par un AIFM UE agréé et proposé à des investisseurs professionnels. La CSSF transmet le dossier aux autorités d’accueil — dans les dix jours ouvrables pour un UCITS, 20 pour un FIA — et la commercialisation peut commencer dès que le gestionnaire est notifié. Un fonds dont le gestionnaire est enregistré sous les seuils n’a pas de passeport, et avec un FIA, les investisseurs de détail des autres États membres ne sont atteints que là où l’État d’accueil le permet.
Tester l’intérêt des investisseurs pour une stratégie ou pour un fonds pas encore établi ou notifié — par un AIFM UE agréé, auprès d’investisseurs professionnels uniquement, sans formulaires de souscription ni documents définitifs. La CSSF reçoit une lettre informelle dans les deux semaines suivant le début. Toute souscription par des investisseurs professionnels dans les 18 mois vaut commercialisation et exige d’abord la notification de passeport.
Non. Elle ne couvre que les investisseurs qui ont approché le gestionnaire de leur propre initiative sans aucune sollicitation préalable, et le gestionnaire doit le prouver. La pré-commercialisation l’exclut pendant 18 mois, la présentation de documents à l’initiative du gestionnaire y met fin, et la CSSF indique qu’elle ne doit jamais servir à contourner l’AIFMD. Réservez-la aux demandes réellement spontanées et documentez chacune d’elles.
Au Luxembourg, un fonds UCI Part II peut être vendu à tout investisseur de détail ; un SIF, une SICAR ou un RAIF uniquement à des investisseurs avertis, ce qui inclut les personnes physiques qui confirment leur statut par écrit et investissent au moins EUR 100 000 ou font l’objet d’une évaluation par une banque, une entreprise d’investissement, une société de gestion ou un AIFM. Dans toute l’UE, les investisseurs de détail sont atteints par un UCITS ou un ELTIF, par un EuVECA ou un EuSEF pour des engagements d’au moins EUR 100 000, ou selon les règles nationales de chaque État d’accueil. Un document d’informations clés PRIIPs est requis dès qu’un investisseur de détail est concerné.
Non, elle n’approuve pas au préalable les factsheets, présentations ou sites internet. Les supports doivent néanmoins respecter l’article 4 du règlement (UE) 2019/1156 et les orientations de l’ESMA — y compris pour la distribution purement nationale et pour les investisseurs professionnels — et la CSSF peut les demander à tout moment. Certaines autorités d’accueil examinent les supports destinés aux investisseurs de détail avant leur utilisation.
Oui, de deux manières. Il peut désigner un AIFM luxembourgeois agréé, qui gère le fonds et utilise le passeport AIFMD tandis que le sponsor le conseille ou gère le portefeuille dans le cadre d’une délégation. Ou il peut commercialiser sous le régime de placement privé de chaque pays, ce qui exige depuis le 16 avril 2026 que son pays d’origine ne figure pas sur la liste de l’UE des pays à haut risque en matière de blanchiment de capitaux, ait conclu avec le pays cible un accord d’échange d’informations fiscales conforme au standard de l’OCDE et ne figure pas à l’annexe I de la liste de l’UE des pays et territoires non coopératifs à des fins fiscales — plus un reporting à chaque régulateur.
Suisse : auprès de clients professionnels per se et institutionnels sans représentant suisse ; auprès de particuliers fortunés ayant déclaré vouloir être considérés comme clients professionnels (opting-out) avec un représentant et un service de paiement en Suisse ; auprès d’investisseurs de détail uniquement après approbation de la FINMA. Royaume-Uni : un FIA par le régime national de placement privé après notification à la FCA, avec un reporting de transparence annuel ; un UCITS par l’Overseas Funds Regime. Le Royaume-Uni consulte sur un nouveau régime AIFM, sous lequel le régime de placement privé doit être maintenu avec des modifications minimes.
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